爱华网规范国有独资企业和国有控股企业的治理结构，是横亘在国企改革道路上的主要障碍之一。在多年探索的基础上，从2005年开始，国务院国资委推出了一系列重要的改革举措。
这些举措能否帮助国有企业走出治理结构的困境呢？
对此持怀疑和否定态度者不乏其人，其中甚至包括不少治理结构问题的专家。这些人认为，在维持国有独资和国有控股产权结构的情况下，不可能建立起真正规范的治理结构；由于缺乏真正对国有资产承担责任的人格化主体，无论采取什么样的具体形式，国有企业的治理结构都会因缺少原动力而流于形式。用张维迎教授的话来说，规范国有企业的治理结构无异于“在白马身上画道道造斑马”。持此观点的还有国有企业改革的资深专家陈清泰等人。
然而，国有企业改革的政策制定者们相信，建立规范、有效的国有企业治理结构并非天方夜谭。新加坡淡马锡公司作为一家全资国有企业在公司治理和经营业绩上获得的成功，更坚定了改革者的信念。
当前，质疑派和探索派各执己见，而对话处于相当不充分的状态。改革举措究竟能否获得成功亟待研究。
治理结构体系的一般要素
要理解国企治理结构改革的举措，首先必须了解治理结构体系的一般内容。尽管对于治理结构的研究已经进行了多年，但关于治理结构体系应该包括哪些内容，国内专家们并未形成统一认识。综合各家之言，我们将治理结构的构成要素分为企业内部治理结构要素和企业外部治理结构要素。其中，企业内部治理结构要素主要包括：
1.控股股东治理结构。建立控股股东的治理结构，目的主要在于规范大股东的行为，维护中小股东的合法利益。针对控股股东的治理结构一般包括：保证公司的独立性的制度、规范公司关联交易制度等。
2.董事会治理结构。董事会治理结构的目的在于规范董事会的行为，使其代表全体股东的利益。董事会治理结构的内容一般包括：董事会成员的遴选制度、董事会组织结构、董事会工作流程和董事激励约束制度等。
3.经理层治理结构。其目的在于规范经理人行为，使其以股东利益最大化为从事经营管理的出发点。经理人治理结构的内容一般包括：经理层任免、经理人考核和监督、经理人奖惩等方面的制度。
企业治理结构的外部因素主要包括：
1.资本市场上的投资者。资本市场上的投资者通过接管业绩较差的企业，并撤换经营班子，即“恶意收购”来进行治理；或者通过沽空经营较差的企业的股票，即“用脚投票”来实现治理。
2.产品市场的消费者。消费者通过自己的购买选择影响企业和经理人的业绩，从而实现治理。
3.媒体和证券监管机构。两者分别通过舆论和制定与执行监管制度，进行治理。
必须看到的是，尽管我们将治理结构体系分解为以上要素。但事实上，上述要素彼此间存在着密切的关系，而不是各自独立的。这体现在：
1.外部治理结构要素，对内部治理结构要素具有重要影响。例如:投资者的治理对董事会和经理班子的治理具有正向影响；
2.内部治理中董事会治理对经理人治理具有正向影响；
3.控股股东的治理对董事会治理和经理班子治理往往具有反向影响。
针对国企治理结构的主要改革举措
国资委正在实施的举措范围极广，涉及内部治理结构和外部治理结构的几乎各个方面。具体来说包括以下内容：
1.股权分置改革。股权分置改革主要针对国有控股的上市公司。无论媒体和公众对于股权分置改革的意图有多少不同的揣测，我们都可以合理地相信，改革者此举的意图在于从两个方面促进治理结构的改善：第一，通过提高流通股的比例，强化资本市场上的投资者对对企业的治理，进而改善董事会和经理班子的治理；第二，强化舆论和监管机构对企业的治理。
2.建立国有资产管理公司，并使国有股能够在国有资产管理公司之间流动。改革者的意图，显然是制造一种类似一般资本市场投资者的力量，对国有企业进行治理。
3.董事会改革。董事会改革的内容，涉及在董事会治理的各个方面。目前较为明朗的是董事会构成方面--建立外部董事（即除董事之外不在企业内部担任其他职务的董事）在董事会中占多数的董事会；在董事会的激励、董事会组织结构和工作流程方面的举措，则正在探索之中。董事会在公司内部治理结构中居于承上启下的地位。董事会治理结构的变化必然要求控股股东治理结构和经理人治理结构做出相应的改变。例如:董事会要切实发挥作用，就要求党委、国资委在国有企业经理人的任免权、考核权等方面向董事会做出让度。由于董事会的中心地位，董事会改革也受到改革者的特别重视。国资委主任李荣融甚至将此举称为“国资委成立以来最大的新闻。”
4.境外上市。与股权分置改革一样，境外上市包含着强化资本市场投资者对企业的治理，以及媒体和证券机构对企业的治理的意图。
5.股权、期权激励制度。此举的目的是强化经理人治理。
综上所述，国资委完善治理结构的举措，涉及了内部治理结构中董事会治理、经理人治理，以及外部治理结构中的资本市场投资者、媒体和证券监管机构等各个方面。可以说，国资委已经“内外兼修”，全面启动了国有企业治理结构的探索之旅。
改革成效前瞻
以下运用实证方法，对各项改革举措对于提高治理质量的作用进行前瞻。分析中,我们以对经营业绩的影响作为衡量治理质量的标准：如果某项举措导致经营业绩提高，则我们认为此项举措为提高了治理质量；反之，则认为此项举措降低了治理质量。
由于各项改革举措尚在实施过程中，目前尚无法得到一手数据，因此，实证数据主要来自国有企业改革以往的实践。
股权分置能否提高治理质量？
改革者希望通过股权分置改革，强化资本市场投资者对企业的治理。该项举措是否有助于提高治理结构的质量呢？
从理论上讲，不同的股权结构对治理结构会产生不同影响：
当公司的股权高度集中时，控股股东对公司拥有绝对的控制权时，市场投资者参与治理的效果较好；董事会治理和经理班子治理一般也比较到位。但是，当公司股权高度集中时，会出现大股东从自身利益出发采取严重侵犯小股东利益的行为，即控股股东治理容易出现问题。
当公司股权高度分散时，每个股东在决策时的作用都不大，所有者对经营者容易失控，从而使股东的利益受损。也就是说，市场投资者参与治理的效果较差，董事会治理和经理人治理也较为薄弱。但此时不会出现控股股东治理方面的问题。
当股权适度集中时，即有一个控股大股东、同时又有若干持有较多股权的参股股东时，大股东有足够的动力对董事会和经理班子进行监管。这意味着市场投资者参与治理的效果较好，董事会和经理班子的治理也较好。同时，其他股东也会对大股东侵害中小股东利益的行为进行制衡。因此，对控股股东的治理也较为到位。
上述理论得到了实证数据的支撑。例如：Glassan和Rhoades通过对银行控股公司中的领先银行的样本的研究发现，所有权集中度与利润率之间存在正相关关系。Hill和Snell通过对《财富》500强公司中的122家样本的研究发现，所有权集中和生产率之间存在正相关关系。
然而，股权集中并不必然导致治理质量的提高和公司经营业绩的提高。股权集中度要有助于治理质量和经营业绩的提高，还需要其它条件。如果这些条件不具备，它就难以发挥作用，甚至会发生反作用。在我国的国有控股公司，就发生了此类情况。一项针对我国上市公司的股权集中度与经营业绩的关系研究发现以下两个结论：
1．国有单位控股的上市公司第一大股东持股比例与经营业绩呈较为明显的负相关关系，而非国有控股上市公司第一大股东的持股比例则与公司的经营业绩正相关。
2．非国有控股上市公司前十位股东持股比例和经营业绩明显正相关，而在国有控股上市公司中却是负相关关系。
股权分置改革将很有可能导致国有控股企业第一大股东持股比例的下降，以及前十位股东持股比例的下降。根据前面的调查数据，这将有利于公司业绩的提升，也意味着治理结构将得到一定的优化。但是，通过股权分置改革和由此导致的股权结构的变化，并不必然导致企业治理质量的提高和经营业绩的提升。如果仍然保持国有控股，且其他股东十分分散；或者股权结构整体十分分散，根据前面的实证数据，就都不太可能导致治理质量的提高。如果建立了一种非国有股股东控股，且股权高度集中的股权结构，则虽然董事会和经理班子的治理效果都能得到改善，但大股东治理很可能难以获得较好的效果。这就极有可能导致类似科龙和健力宝公司所出现的那种情况。
鉴于上述情况，我们可以判断，股权分置改革将取得一定的效果，但它能否发挥更大的作用，将取决于资本市场的整体环境状况。以中国目前的资本市场而言，我们对此不应乐观。
建立国有资产管理公司能否提高国企治理质量？
建立国有资产管理公司，与股权分置改革一样，将很有可能导致国有第一大股东持股比例的下降，但与股权分置改革不同的是：股权分置改革将极有可能导致国有股前十位股东持股比例的降低，而建立国有资产管理公司则一般不会取得此种效果。
因此，建立国有资产管理公司对提高国有企业治理的质量，以及对国有企业业绩的影响，很可能将比股权分置改革所取得的效果还要弱。
此外，国有资产经营公司作为外部治理因素发挥作用的前提条件，是国有资产经营公司的经营者能够真正站在国有股东的立场上进行资本经营；而要做到这一点，就必须首先解决其自身的治理结构问题。资产经营公司的治理结构问题的解决，并不比其它国有企业治理结构问题的解决容易，甚至会更艰难。因为资产经营中的信息不对称，比产业经营中的信息不对称要严重得多。一个具有说服力的证据是，即使在西方国家，以资产经营为主业的公司，一般也会采取合伙人制，而不是有限公司制。其中的原因就是合伙人制存在着所有者与经营者合一、委托－代理关系简单、治理成本低的优点。因此，在某种程度上，我们可以说，通过建立国有资产经营公司，强化外部治理因素来解决国有企业的治理问题，是试图通过求解“大学”水平的难题，来破解“中学”水平的难题。
实践中，不少地方尝试了建立了国有资产经营公司。结果往往导致公司法人治理结构尚不健全，产权代表、管理层的权责不清、边界模糊，资产的运行监督体系薄弱等状况。
董事会改革能否提高国企治理质量？
董事会改革是五项举措中，最受国资委决策者重视的。新加坡淡马锡公司的实践，似乎给了决策者这样的信心：只要建立起外部董事占多数且具备合格素质条件的董事会，即使不改变股权结构，也有可能从根本上提高国有企业的治理质量。
然而，怀疑者认为：外部董事并不是真正的股东，增加外部董事，只是在国有资产委托-代理链条上增加了一个环节，并不能解决原动力不足的问题。甚至部分参与董事会试点的企业负责人也认为，董事会改革不能替代股权多元化，实行董事会改革只是为股权多元化后的公司治理“练兵”。
那么，董事会改革究竟能否促进国企治理质量的提高呢？
南开大学李维安教授对2003年中国上市公司治理结构与公司业绩之间关系进行的实证研究发现：同等条件下，董事会治理指数越高，上市公司每股经营性现金流量、总资产周转率、总资产年度增长率、财务预警值越高，托宾Q值越低。然而，在董事会治理的各项子要素中，董事会构成对公司业绩和公司价值并没有显著影响；独立董事制度评价值越高，上市公司净资产收益率越低，而每股净资产和每股经营性现金流越高。对公司业绩具有较大影响的是董事会组织结构、董事会运行状况和董事会激励制度等：董事会组织结构评价值越高，上市公司总资产收益率和财务预警值越高；董事会运行状况评价值越高，每股经营性现金流越高；董事激励评价值越高，总资产年度增长率越高。
尽管上述调查结果是针对上市公司进行的，而不是针对国有企业的，但是，在进行上述调查的2003年，我国发行A股的公司1192家，第一大股东持股份额占公司总股本超过50%的有962家，占公司总数的79.2%。在大股东中，国有股东和法人股东占绝大多数，相当一部分法人股东也是国有控股的。因此，上述调查结果几乎可以近似地看作是针对国有企业进行的。
上述调查结果中最值得重视的，就是“董事会构成与企业的经营业绩之间没有密切关系。”如果这一结论无误的话，国资委正在推进的董事会改革，单就其本身而言，很可能难以对提高国有企业的治理质量发挥太大作用。因为调整董事会结构，建立外部董事占多数的董事会，正是国资委所推进的董事会改革中最核心的内容。
另一方面，上述调查结果中“董事会组织结构评价值越高，上市公司总资产收益率和财务预警值越高”、“董事会运行状况评价值越高，每股经营性现金流越高”和“董事激励评价值越高，总资产年度增长率越高”等三项结论，值得改革者重视。这些结论或许能够说明：与改变董事会的结构相比，完善国企董事会的组织结构、规范其工作流程和给予董事更多的激励，可能才是董事会改革方面真正应该引起重视的。
境外上市能否提高国企治理质量？
境外上市在提高国企治理质量方面，与股权分置改革具有类似的作用，无需赘述。值得强调的是，境外资本市场监管机构的监管力度强于国内监管结构，这一点无疑更有利于提高国企的治理质量。中国在美上市公司面对《萨班斯法》的表现，从一个侧面印证了这一点。
在连续出现安然和世通公司的会计作假丑闻后，美国国会通过的《萨班斯法案》。对在美上市公司提出更加严格的要求。其中最有代表性的是302条款和404条款。
302条款要求：上市公司首席执行官和首席财务官必须在每一年度报告或季度报告中保证已审阅过该报告；并认为报告中不存在重大的错报、漏报；且认为报告中的会计报表及其他财务信息在所有重大方面，公允地反映了公司在该报告期末的财务状况及该报告期内的经营成果。
404条款规定，在美上市企业要建立内部控制体系，内部控制活动的记录不仅要细化到像产品付款时间这样的细节，而且对重大缺陷都要予以披露。
面对《萨班斯法案》，不少在美国上市的中国企业，尤其是大型国有企业深感难以适应。有的甚至考虑退市。这些事实恰好从反面说明，我国企业的治理结构现状与境外资本市场的监管机构的要求之间，有着巨大的差距。海外上市则无疑有助于缩小这些差距。
股权、期权制度能否提高国企治理质量？
股权、期权制度是经理人治理结构的重要内容。这项举措将会取得怎样的实效呢？
李维安教授的同一项研究中发现：经理层治理指数越高，上市公司总资产收益率、加权每股收益、总资产周转率、财务预警值越高。对经理层治理指数子因素的回归分析显示，同等条件下，经理层任免制度评价值越高，上市公司净资产收益率、总资产收益率、每股净资产、加权每股收益、总资产周转率、总资产年度增长率越高；经理层执行保障评价值越高，托宾Q值越高；经理层激励与约束机制评价值越高，财务预警值越高。
根据李维安教授的研究结果，经理人治理结构的质量与企业的业绩之间有着非常明显的正相关关系。因此，全面改善经理人治理应该成为改善国企治理结构的重点。然而，至少从目前来看，改革者似乎将更多的注意力放在了董事会治理结构上。值得提醒改革者的是：在被国资委当作标竿的新加坡淡马锡公司，职业经理人制度所发挥的作用绝对不逊于董事会制度。新加坡国立大学商学院汪昌云教授就曾经指出：“淡马锡成功的另一个关键是新加坡拥有完善的职业经理人市场……如果在没有完善的经理人市场的情况下，简单形式上学习淡马锡，是不可能真正成功的。”可以说，在淡马锡的成功中，经理人治理与董事会治理是左右两个车轮，两者缺一不可。
经理人治理的重要性，是非常容易理解的。因为经理人直接承担着经营管理企业的责任，是企业绩效的创造者。可以说，企业治理的所有其它内容，最终都要通过对经理人的治理发挥作用。
对于改革者为什么没有将经理人治理作为重点，我们可以想出种种理由。如：职业经理人市场不完善、职业经理人制度与现有政治体制之间的矛盾、社会舆论压力等等。当然，我们也可以设想：目前所采取的对策，都是在为经理人治理的改善创造条件。
基于如上分析，似可得出如下结论：国资委正在实施的改革举措，对提高国有企业治理结构均具有一定的作用，但仅仅依靠目前的举措，国有企业的治理质量还不足以发生根本性的变化。要真正提高国有企业的治理质量，必须将经理人治理作为重中之重。
（作者系北大纵横管理咨询公司顾问）
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