爱华网固定收益计划是美国运通公司于1928年首次创建的，从年份上看也算是历史悠久。现在，固定收益计划的足迹遍布全球，虽然近年来对固定缴款计划的建立也在快速增长。仅在美国，截至2000年年底，固定收益计划的资产就已达到2.5万亿美元，然而按照计划参与人的人数和资产总数，固定缴款计划却在美国占据主流。在美国，固定缴款计划的快速增长主要得益于公司部门的401（k）养老金计划的设立。在英国，考虑到截至2001年有近4/5的私营企业使用固定收益计划，因此该种计划传统意义上占据英国养老计划的主导地位；然而，对新成员采用固定收益计划的公司数目却从2002年的56%跌至2004年的38%（莎拉·维齐在他的文章中引用了默瑟人力资源咨询公司的研究报告《吸引力褪色：少有英国公司如今仍然为新成员购买固定收益计划》，《养老金和投资》，2004.9.20，第40页。）。固定缴款计划在欧洲的其他国家已被广泛接受，但固定收益计划仍然是养老金计划的基石。日本的私人养老金主要是固定收益计划，虽然这些企业现在也提供现金平衡计划和固定缴款计划。养老金资产主要为支付养老金提供资金。因此一项养老金计划的投资业绩，应该由其资产充足率来决定，这项资产充足率主要受养老金负债的影响，虽然也另外有一套完整的投资保险评判标准。理解养老金支付对管理人合理设置投资政策至关重要。计划精算师通常是一名主要从事养老金支付估算的数学家。除了养老金的固定支出外，负债的估算还包括未来项目的人事变动、工资和薪金的增长幅度、成员提前退休的比率、合适的生命周期表和其他因素。计划精算师的工作为计划出资者提供了一下几项关键的信息。首先，精算师会确定计划的负债规模和怎样计算投资组合资产已有规模的现值。计划资产价值及其负债的现值之间的关系被称为（养老金的）资金积累状况（funded status）。在完全保障养老金计划（fully funded plan）中，基金资产负债的比率为100%或更大（即盈亏状况在100%或更大）。养老金盈余（pension surplus）等于养老金基金资产的市值减去其负债的现值。在资金不足的养老金计划（underfunded plan）中，这个比率则小于100%。养老金计划中有三项关于负债的基本概念：·累积给付义务。累积给付义务（ABO）是指根据现有的工资水平（不考虑未来工资和薪金增长的影响），假设计划即刻终止，将到此刻为止的应支付的所有退休金折算至本日［累积服务年限（accumulated service）］的现值。·预期结付义务。预期结付义务（PBO）和ABO计算方式相同，但它考虑到未来薪资水准，退休时以未来薪资水准为基础，将特定截止日的应支付的所有退休金，折算成该特定日的现值。因此PBO受薪资增长的影响，适用于不打算结束固定收益计划的成长型公司。盈亏状态通常是依据PBO计算的。·未来总负债。在判断养老金基金负债的方法中，未来总负债是最易理解但是最不确定的一种。未来总负债可以视为累积和计划所要执行的养老金给付的现值，包括未来计划的薪资增长。这种财务概念可以作为设定投资政策的基础。一个精算师的工作还包括确定退休员工和在职员工之间的计划负债缺口。这种缺口会反映在两个重要的方面：·由于退休员工现在需要立即支付养老金，因此这部分人群的数目越大，每月基金的现金流出量也就越大，从而要求基金具有更高的流动性。这部分与退休员工相关的基金负债即是退休员工养老金负债（retired-lives）；而与在职员工相关的负债则是在职员工养老金负债（active-lives）。·由于同一张生命周期表对在职员工和退休员工都适用，一个拥有较多退休员工的基金通常会有一个较短的未来基金负债期。接下来，让我们进入对固定收益计划的投资政策设定要素的讨论。1.风险目标 在设定风险目标时，计划出资者必须考虑计划的盈亏状态、计划出资者财务状况和盈利能力、计划出资者和养老金基金共同的风险敞口、计划特点和员工特征，如表3-1所示（抗风险能力，是指愿意并且能够承担风险的能力）。表3-1中的各个要素均值得讨论。首先，一个资金盈余的养老金计划，在没有损害资产对负债的覆盖的情况下，可以承受一定程度上的负收益，因为计划的盈余可以起到一定的缓冲作用。因此计划出资者的责任就是──即使不一定需要──假设计划中投资风险的增长与盈亏状态是相关的。一项资金不足的计划可能会增加计划出资者的风险承受度，从而促使他参与一些风险程度较高的项目，使基金资金达到充足状态；然而，即使在其他所有条件都相同的情况下，资金不足的计划也没有能力去承担更大的风险，因为资金短缺已成事实。因此，该种计划必须降低其风险承受度程度。表3-1 影响固定收益计划风险承受度和风险目标的因素如果一项计划的资金不充裕，计划出资者有责任为该计划注入资金。计划出资者的财务实力和盈利能力可以影响他在需要注资时的意愿和能力。当计划出资者的财务状况比较糟糕时，他可能会减少对于资金不足的计划的注资，因为这些投资可能会付诸东流（从历史看来，许多国家如德国和英国，养老金固定收益计划不作为单项实体进行设立，同时养老金负债在公司的资产负债表中的负债项目中仅有财面价值（虚账户），实际资金已被用于支付现阶段所需支付的养老金。在这样的情况下，养老金收益与公司负债直接相关。然而，欧盟规定2005年（一些版本说是2007年）新出台的国际会计标准对此进行了调整，是多项致力于减少与国际标准区别的项目之一。）。更有甚者，当计划出资者的经营成果与养老金资产收益密切相关时，基金定期缴费的数额的增加，也可能会导致计划出资者经营成果的颓势。在其他所有条件都平等的情况下，基金的某个条款也许会给参与人选择，从而使其提高养老金支出的速度、降低风险承受度。年老的员工意味着基金有更短的负债期、更高的流动性要求和更低的风险承受度。同样，对于一个有一批年老员工的基金，如果该项计划资金不足，公司必须在更短的时间内整合基金并为他注资。例3-1 Apex运动器械公司（1）乔治·弗莱彻，CFA会员，是Apex运动器械公司的首席财务官。公司以经营冬季和水上运动器械为主，是该行业的领头羊。Apex运动器械公司规模较小，它的所有收益均来自美国本土。在过去几年中，市场对冬季和水上运动器械的需求强劲，因此公司正处于一个向上发展的态势之中。该公司的利润呈逐年增长趋势，有一份强势（低负债）的资产负债表。相对于同行业的其他公司，该公司成立时间较短，其养老金固定收益计划也是如此──现阶段还没有退休员工。这个主要由在职员工组成的计划，就公布的养老金负债而言，有1亿美元的资产和800万美元的盈余。基金的众多因素考虑如下：·计划的负债期为20年（所有美国的养老金基金均是如此）。·这些负债的贴现率为6%。·公司的职工平均年龄为39岁。根据所给的信息，讨论该公司的风险承担能力。解答：该公司的风险承受度高于平均水平，原因如下：1.基金小有盈余（基金资产的8%），即基金处于800万美元的盈余状态；2.公司的资产负债表强劲（极少使用负债）；3.不考虑行业的周期性，该公司的盈利能力良好；4.员工的平均年龄偏低。养老金固定收益计划资产的主要作用就是支付养老金。正如我们接下来会看到的一样，保险公司和银行同样也具有该项特征。对于这些所有的投资者，与负债相关的风险是至关重要的，基于风险和投资的资产/负债管理（asset/liability management，ALM）概念通常是首要关注的事项之一。资产/负债管理是公司整体风险管理措施的一个方面，它一般聚焦于资产与负债相互作用时产生的财务风险。在给定财务负债的情况下，资产/负债管理包括管理资产投资、控制相关的资产负债价值。对于一个固定收益计划，资产/负债管理的一个核心理念就是养老金盈余，这个盈余等于养老金资产的市值减去其负债的现值。固定收益计划可能会给出一个与养老金盈余波动性（即标准差）相关的风险目标。另外一种资产/负债管理风险是基金负债的空头风险（shortfall risk）。空头风险是指，在一定的投资期内，投资组合的价值低于可以承受的最低水平的风险，它也可以看做一种可能性。空头风险的存在也许与以下因素有关：·根据ABO、PBO或是未来总负债计算，盈亏状态为100%（或处于其他水平）。·计划的盈亏状况应该高于一定标准，以避免在会计准则规定下在资产负债表中公布自身养老金负债的水平。·盈亏状态高于相关法规的门槛。例如（在美国），这样的门槛包括：低于1974年颁布的《退休人员收入保障法案》（ERISA）规定的，必须追加额外的缴款。低于退休金保付公司（PBGC）规定的，需要缴纳附加费用（PBGC是美国政府部门，它发行既定的养老金固定收益计划给计划到期的受益人。它所征收的保费随着担保的固定收益计划收益的等级而逐步增长。）。其他会影响风险目标的目的，还包括如何处理未来基金定期缴款的两项：·最小化每年支付定期缴款金额的波动性。·最小化缴纳未来定期缴款的可能性（如果现在计划出资者不做任何努力，基金的资金就处于过量状态）。在随后罗列出的风险因素彼此间关系密切。例如，一个计划要如何维持其盈亏状况，计划出资者是否需要增加固定缴款。划分风险因素的优先顺序，是计划出资者建立风险目标一个不可或缺的部分。除了与负债和固定缴款（固定收益计划的一项特征）相关的风险目标，如同其他投资类型一样，计划出资者还需要陈述全部的风险目标。例3-2 Apex运动器械公司（2）乔治·弗莱彻现在需要为公司设立风险目标。由于近年来投资收益良好，该公司在近两年内无需再为基金缴纳定期缴款。弗莱彻认为，根据PBO，保持基金的盈余是非常重要的。因为800万美元的盈余对于负债的增加是一个微不足道的缓冲。而根据PBO，计划资产的比率应该达到100%或更多。因此，弗莱彻将维持基金盈亏状况作为他的首要目标。根据以上信息，为该公司确定一份合适的投资目标类型。解答：就计划盈亏状况低于100%而言，适合该公司的风险目标应考虑到风险缺口。例如，该公司也许希望最小化其盈亏状况低于100%的可能性，或是希望将这种可能性维持在10%或更低。此外，相关的风险目标还可能是最小化该公司未来需要支出固定缴款的可能性。总之，计划的盈亏状况、计划出资者的财务状况、计划特点和员工特征都会影响计划的风险承担能力和风险目标的设定。从风险缺口与定期缴款相关的风险和全部风险的角度来看，计划出资者需要明确风险目标。2.收益目标 一个养老金固定收益计划的广泛收益目标，是为了获得满足其养老金支付的充足资金（剔除通货膨胀因素）。在设定收益目标时，计划出资者需要量化收益目标。一个养老金计划必须实现收支平衡，即履行支付养老金的义务。对于养老金固定收益计划，收益需要（即计划需要实现的平均收益）会受众多因素的影响，包括计划的当前盈亏状况和与养老金精算相关的定期缴款。如果养老金资产等于其负债的现值，并且资产收益率等于负债现值的贴现率，那么当负债到期时，养老金资产将恰好满足养老金支付的需要。因此，对于一个资金充足计划，投资组合的管理人需要从负债的贴现率开始考虑收益需要（参见Scanlon与Lyons（2006）对收益需求最新事宜最为详尽的讨论。）。例如，贴现率可以定为政府长期债券的收益率。养老金基金公布的收益需要也许会高于其实际收益需求，在下述情况中，公司未来的养老金固定缴款和养老金收入会受到影响。·关于未来养老金固定缴款的收益目标。任何固定收益计划出资者共同的雄心或者说是"拓展目标"是使未来养老金固定缴款为0。当然，对于大多数的计划出资者，一个更为现实的目标是最小化未来养老金固定缴款（无论是否考虑贴现）。·关于养老金收入的收益目标。美国公认会计原则（GAAP）和国际会计准则（IAS），都将养老金支出计入养老金计划出资者的个人收入中去。然而这种规定是相对的，一个盈亏状况良好的基金可以抵消其养老金支出（即养老金收入）。在金融市场表现良好时，大量的公司会有养老金收入，这部分收入会计入计划出资者的工资单并公布在公司计划中。这样一来，计划出资者也许会增加一项维持或增加养老金收入的计划（出于是否将此作为目标的考虑，计划出资者必须意识到养老金收入是以预期未来养老金资产收益为基础的。许多分析人员将养老金收入排除在计算核心或潜在的收入之外。）。正如风险承受度会随着计划负债的持续期增长，通常来讲，在现实环境的约束下收益需求也一样。例如，一项计划拥有一批年轻的成长型员工队伍，相较于一个对新员工关闭并拥有更高流动性需要的计划，计划出资者也许会为计划设立一个更为激进的收益目标。值得注意的是，计划出资者根据风险和收益目标而不是退休员工的既定目标进行投资管理。退休员工的养老金在名义上是固定的，如依据员工的最终薪金制定。对于与已退休员工所需养老金相关的资产，收益和风险目标会制定得与在职员工相关的更为保守，因为在职员工的负债会随着通货膨胀而不断增长。例3-3 Apex运动器械公司（3）乔治·弗莱彻现在要为该公司设定收益目标。因为计划的资金充足，弗莱彻决定提出一个7.5%的收益目标。根据例3-1和3-2的信息，以及上述事实，回答下列问题：1.陈述该公司的收益需求。2.陈述弗莱彻提出7.5%收益率的原因。3.为该公司养老金计划设置投资策略说明的收益目标的要素，并进行评估。问题1的解答：适用于负债现值计算的贴现率为6%，这个贴现率就是该公司的基本收益率。问题2的解答：除满足养老金给付外，弗莱彻也许还有以下目的：·最小化该公司的未来保险金定期缴款；·产生养老金收入（负的养老金支付）。问题3的解答：如下陈述是较为恰当的：收益目标。该公司养老金计划的主要收益目标，是获得满足养老金支付需要的总资金（剔除通货膨胀因素）。随着每年7.5%的总收益，该公司养老金计划有一个长期增长的趋势。评估。再为这个重要的雇员基金制定收益目标时，必须考虑：·基本收益率为6%。这个目标与至少要获得的收益和要支付的养老金相一致。·计划拥有较长的生命周期，因此对于当前的流动性要求几乎为0。并且因为充足的资金状态和计划出资者良好的财务状况、较强的盈利能力，该公司的风险承受度高于平均水平，适合较为积极的投资目标。随着资金的不断增值，一个长期成长和7.5%的收益率是合适的。下一节我们将会介绍五项广泛的约束。3.流动性要求 一项养老金固定收益计划从计划出资者那里获得定期缴款，同时支付养老金给退休员工。净现金流出（养老金支出减去定期缴款）构成了养老金计划的流动性要求。例如，一个资产为150亿美元的养老金基金，每月需支付养老金1亿美元，但是没有计划出资者的定期缴款收入，这时它需要一个相当于其资产8%的年流动性。在这一年中，资产需要增长至162亿美元才能在保证资本基础不被侵蚀的前提下满足养老金支出的需要。而以下因素均会影响养老金固定收益计划的流动性要求：·在其他条件相同的情况下，退休员工的数目越大，流动性需求越大。例如，一个处于夕阳产业的公司也许会有个不断增长的退休比率，因此它会在计划中安排一个增长的流动性需求；·和养老金支出相比，公司固定缴款数目越小，其流动性需求越大。定期缴款的需求由计划的盈亏状况决定。对于需要定期缴款的计划出资者，年轻成长的员工相较于年老衰退的员工通常意味着一个较小的流动性要求；·计划特征，如提前退休的选择和退休人员选择一次总付退休金，都会提高流动性需求。例3-4 Apex运动器械公司（4）回忆例3-1中所给的信息：该公司历史不长，其养老金固定收益计划的年限较短──现阶段还没有退休员工。这个主要是在职员工的计划就公布的养老金负债而言有1亿美元的资产和800万美元的盈余。该计划涉及要素如下：·计划的负债期为20年（所有美国的养老金基金均是如此）。
·这些负债的贴现率为6%。·公司的职工平均年龄为39岁。鉴于近期投资的出色表现，该公司两年内无需支付定期缴款。根据以上信息，简述该公司的流动性要求。解答：公司目前无退休员工也不需要支付定期缴款，同时也没有养老金支出。因此，该公司当前没有流动性要求。假设公司职工的平均年龄是39岁，流动性需求的产生也会随着接近员工的退休年龄而逐步显现。当一个养老金基金有大量的流动性需求时，它也许会持有大量现金或货币市场工具。如果有必要，一个持有大量现金的养老金基金，它所有的风险可以与在股票市场上持有股指期货合约或是在债券市场上持有债券期货的风险持平。4.时间期限 一个固定收益计划的投资期取决于以下因素。·计划是否会持续经营或计划的终止日期已经被预计好；·员工年龄和在职员工比例。当员工中年轻的在职员工占大多数时，并且计划对新进成员开放时，该计划的投资期会更长。对于大多数的成长型固定收益计划，总投资期都会偏长。然而，投资期也可以是多阶段的：对于在职员工的比例而言，投资期的平均时间等于正常的退休年龄；然而，对于退休员工而言，这只是养老金受益人预期的平均年龄。例3-5 Apex运动器械公司（5）根据例3-4的信息，设定该公司养老金计划的投资期。解答：计划参与人的平均年龄是39岁，计划的预计负债期为20年。企业员工的"到期时间"对于任何养老金固定收益计划而言都是核心战略因素。每有一位年龄小于39岁的员工，就意味着计划拥有一个更长的投资期和更多的时间来实现财富的增长。因此，应该调整该公司的投资期使其和公司作为一个成长型企业的时间一致。5.税收考虑 养老金固定收益计划的投资收益和实现的资本利得通常是税收豁免的。因此，现阶段的投资计划设定可以暂时不考虑税收的影响。虽然公司的定期缴款计划、计划终止和发放养老金的形式均涉及税收，但是养老金固定收益计划的投资计划通常不涉及。例3-6则为我们描述了一个考虑税收增加的例子。例3-6 税收和收益目标在1997年，英国政府取消了养老金基金的税收豁免。假设养老金计划通常投资于分配红利的普通股，讨论该项政策变动对于基金收益目标的影响。解答：普通股的总收益来自于资本增值和分红。在该项规定改变后，基金的税后总收入会比税前收入少，所以一个给定的税前收入目标在满足养老金支出上不再那么有效。6.法律法规因素 所有的退休计划都必须遵循关于投资政策的法律和法规的规定。通常允许或是提供养老金计划投资组合的国家，会在基金或计划的框架上出台相关的法案。在美国，公司的养老金计划都必须遵守《退休人员收入保障法案》，虽然联邦政府计划和州及地方政府计划不一定需要全盘接受。州及地方政府计划服从于各个州的法律法规，这些法律法规可能既不同于彼此也不同于《退休人员收入保障法案》的规定。在美国，联邦计划服从于《塔夫脱-哈特利劳动法案》的规定。《退休人员收入保障法案》的一个重要特点是其在法律效应上比州及地方法律具有优先权，因此那些遵循《退休人员收入保障法案》的计划必须只服从于一个法律体系（即一旦有争议，最终参照《退休人员收入保障法案》的规定）。《退休人员收入保障法案》和州的法律法规通常都对计划出资者制定投资决策的标准做出了明确的规定。养老金计划的信托人是典型的受托人（fiduciary）──受托人是连接信任和其他方面责任的纽带（来自拉丁语中的fiducia，意为信托）。受托人的责任在于，必须依法确认资产的管理仅是为受益人（对于养老金计划，特指基金参与人）服务。依照法律规定，受托人在履行责任时，必须服从于相关法律的规定。但是，受益人如果企图从受托人处直接获得收益，以此来弥补自身的损失，同样是不符合监管标准的。在加拿大，养老金基金受省级法规管制，但是安大略退休金委员会富有争议地设立了类似于《退休人员收入保障法案》的法律体系。在英国，近些年来蓝领工人团体，例如自由委员会和迈尔委员会，也开始为投资政策设置标准。欧洲其他国家，如荷兰；亚洲-太平洋国家，如澳大利亚、日本和新加坡；以及拉丁美洲国家，如巴西、智利和墨西哥，都是典型的为雇员养老和储蓄基金制定法规的国家。从历史的角度看来，在许多主要发达市场，养老金基金并不包含决定投资政策的部分。例如法国拥有由州政府经营但由计划参与人定期缴款的计划。不同于在那些资金计划不受重视的国家，掌握并运用相关的法律法规对于机构人员拟定投资政策是十分重要的。7.特有情况 虽然我们无法对特有情况下一个通用的定义，但是小型养老金基金通常会面临计划出资者人力和财力资源方面的约束。具体来说，投资不同的工具（如私募股本、对冲基金和自然资源）经常需要详细深入的尽职调查（due diligence），包括用以支持投资行为和评判的调查和分析；根据各种法律的规定，忽视这些尽职调查极有可能导致负债。一项计划的另一项特有情况也许是自身的约束──自身条件决定了对特定行业的投资，可能会给基金带来产生负的道德或社会福利影响，或是会从体制上对一些国家的公司运营提出一些反道德的目标。这些道德投资目标在公职人员养老金计划和一些私营企业或者联邦计划的投资中扮演着重要的角色。澳大利亚和许多欧洲的管理当局要求养老金基金公布他们制定决策的过程中是否包含道德准则。在英国，这样的法律机构（成立于1999年）对养老金基金社会责任投资的发展做出重大贡献。作为总结，例3-7展示了Apex运动器械公司经过例3-1到例3-5的分析可能得出的一份投资策略说明。例3-7 Apex运动器械公司固定收益计划投资策略说明Apex运动器械公司（以下简称"公司"）主要从事于休闲行业。公司发起Apex运动器械公司养老金计划（以下简称"计划"）的目的在于，积累资产以满足计划的资金需求。计划的受托人是Apex运动器械公司计划投资委员会（以下简称"委员会"），该项计划是由雇主出资的养老金固定收益计划，涵盖了该公司所有全职员工。目的：制定投资策略说明（以下简称"说明"）的目的在于提供一个明确的计划资产的管理标准。这项说明提供了对养老金计划的实际投资操作的政策和方针。委员会审理并于2002年4月21日通过该项说明。说明罗列出目标、目的、约束、责任如下：·委员会、员工、投资管理人和监管人必须明确理解计划的目标和政策；·投资管理人必须在给定的条例和约束下，决定计划资产的投资方案；·委员会需要为评估单个投资管理人的投资表现和所有成功是否满足投资目的设置通俗易懂的标准。计划的全程监管应当符合所有州和联邦法律、规章和法规规定，而不是仅仅满足于1974年通过的《退休人员收入保障法案》。明确职责和投资任务：委员会在管理运行中，依靠内部职工和外部服务提供者（包括投资管理人和银行监管人），对作为受托人的不同实体，必须明确规定它们交流、运行效率和在各方面管理中的责任范围。投资委员会。投资委员会主要负责管理投资过程。在职工的协助下，委员会监管投资业绩；确定基金投资是否符合公司政策规定；研究、评价和完善政策，并且制定可以提高计划投资项目效率的策略；保障合理的内部管理并为计划资产设立防火墙。投资管理人。投资管理人负责构建和管理投资组合，针对相关的指导方针，保持组合与投资原理、原则相一致。他们在约束的范围内买卖证券和调整资产结构。委员会通常认为，在没有过多约束的情况下，管理人会做出最佳决策。因此自行决定权被授予投资管理人，以使其可以在约束的指导方针范围内，自由地进行投资政策。但是，投资管理人同样需要尊重和遵守陈述于此文件中特别的约束、方针、态度、原理和任何的补充条例或书面的修订文件。投资管理人被要求以书面的形式在五个工作日内向委员会报告任何影响计划投资组合的发展。例如下列事件虽然未做要求但是也应包含在报告范围内：·投资原理的重大改变；·公司股东结构的变化；·核心管理人员的流失；·任何可能影响管理、专业性、忠诚或公司财务状况的事件。银行监管人。银行受托人（或银行监管人）将会持有基金所有的现金和证券（尤其是混合基金和共同基金的证券），并且定期清点这些资产以供委员会审查。除此之外，银行或是信托保管部门用于接受和持有有限的现金，以满足投资管理人配置、投资流动中的现金和附息工具的需要。投资目的和目标：计划的整体投资目标是通过详尽的计划和妥善的投资项目经营，满足给付受益人养老金的需要。收益目标。整体收益目标是获得充足的收益，以满足剔除通货膨胀因素影响后的资金需求。当资产的市值至少等于《财务会计准则公告》第87条规定的养老金责任时，资金充足才得以实现。计划的年收益目标是7.5%，除此之外该计划还包括以下目标：·计划资产在投资中实现同等风险下的收益最大化；·计划实现的收益应尽可能地超过由不同投资项目所确定的指数所构成的收益基准，这些指数的权重代表着计划在未来3～5年内的资金配置。风险目标·计划的资产应实现多样化，以求在一定的资产层次、投资类型、行业和部门分配、到期日或是地理位置中，最小化巨额损失的风险，因为上述因素均可能对计划实现长期目标的能力造成重大伤害；·计划资产在给定的年份中，应该使投资后的资产市值低于计划的规定养老金支付额的105%的风险为10%或更低。约束条件·计划资产应维持充足的流动性，以满足养老金支付的需要。计划在目前和可预见的未来中，流动性需求都是极低的；·计划资产的投资应与计划的长期投资期相一致；·作为一个税收豁免的投资人，计划需要确定其投资总收益与其经由收入和资本利得所带来的收益是无差别的。审查计划：委员会每季度审查投资业绩。对投资策略说明的审查，则会因为法律法规的重大改变，就计划的盈亏状况或是资本市场现状，每年或更加频繁地进行。资产配置：委员会相信计划假设的风险层次大部分由计划战略性资产的配置所决定。委员会需要概括这些在制定资产配置中应该考虑的因素：·计划的投资期；·计划的盈亏状况；·公司的财务实力。为计划建立长期资产配置时，委员会应保守估计长期资本市场的预期收益、波动性和资产等级的相互关系。计划的战略性资产配置需由委员会单独用另一份独立的战略性资产配置文件陈述。再平衡：委员会需要对计划资产配置的决定负责，并且至少每三年按照市场现状审核目标配置。直到委员会更改目标配置，投资组合必须依据市场价值波动阶段性地进行再平衡。委员会授予员工补充再平衡的职责。在计划达到委员会的目标配置之后，他们将会运用指数工具对这些配置进行再平衡，以达到计划的季度性目标。特定的投资管理人每年都会调整配置以回到原始目标。员工也需要向委员会报告再平衡的实施情况。8.公司风险管理和固定收益养老金资产投资 养老金固定收益计划会对发起公司的财务表现产生重大影响，这些影响通过对固定收益养老金的资产投资研究──通常和养老金支付以及公司目标相关──被书写成为涵盖广泛的文献。实际上，我们可以做些观察。从风险管理的角度，两项重要的观点是（参见Haugen（1990）。统筹养老金负债和公司负债均被视为风险管理的要素。）：·与运营投资相关的养老金投资管理；·使养老金投资与负债相一致。为了解释第一个观点，在表3-1中我们将计划出资者的经营成果和基金资产收益的相关性作为一个变量，来监控投资的风险承受度。在其他条件相同的情况下，我们认为两者的相关性越低，风险承受度越高。假设公司和养老金投资组合的风险是正相关的，可以推断一个高水平的运营风险会增加养老金投资组合自身的风险，反之亦然。如果我们从不同的角度来观察养老金投资组合的建立，即使我们考虑到投资策略说明，我们的观点仍然是全面的。有一个问题是，养老金投资组合是否能分散关于计划出资者运营状况的风险。在其他条件相同的情况下，分散计划出资者运营风险的投资组合增加了计划出资者提高固定缴款以满足养老金支付的可能性。考虑一项投资组合会灵活地管理超过电信行业总和的股票，这样一个投资组合的风险会小于一个经营传统邮票业的计划出资者的风险，当然传统邮票业务与电信相关的技术行业（如为电话公司提供数字用户线路的供应商）相比，和电信的相关性更低。关于第二个观点，管理人的目标是在最小化计划出资者需要额外缴纳的定期缴款的前提下，最大化养老金资产的充足率以满足给付养老金的需要。对于给定的资金充足计划，其目的是相对于负债，维持盈亏状况（养老金盈余）。虽然两个观点都是从风险管理的角度进行理解，然而投资组合结构的资产/负债管理方式强调了从负债的角度管理投资。从资产/负债管理的角度来看，投资策略说明中的风险特征需要按照相对价值计算。这种强调从养老金资产的预期波动性转移到了养老金盈余的预期波动性和合适时期内的预期的资产状况。事实上，我们可以运用工具（如模拟法），对于特定投资组合是否可以被认为满足相关的风险目标进行研究。如果计划资产的价值变化与负债的价值变化正相关，盈余的波动性则偏低。因为养老金计划的负债是利率敏感的，计划出资者通过强调资产/负债管理，以期加强使用更多的利率敏感证券（典型的如债券）。
