爱华网去年2月28日，四川创意信息股份有限公司（下称“创意信息”）首次IPO因为抗风险能力较弱被创业板发审委否决。证监会在公开文件中指出，根据申报材料及披露的情况，创意信息阶段抗风险能力较弱，无法对公司的成长性和持续盈利能力作出明确判断，首发申请不予通过。蛰伏一年多后创意信息再次闯关，终于在今年7月20日获通过。 尽管本次闯关IPO成功，但记者对比今年6月14日证监会网站预披露的创意信息的上市申报材料与此前的旧版招股说明书发现，创意信息依旧存在客户过于集中、对电信行业依赖较大、抗风险能力弱的问题，还新增了业绩季节性波动风险，前景堪忧。如果不彻底解决这些隐患，它可能成为下一个神州泰岳（300002）。在二次上会之前，部分自然人股东放弃上市可能带来的财富增值而选择套现出局，这也让人看不懂。业内人士表示，投资者需谨慎对待其中的风险。 此外，有媒体质疑创意信息上市“圈钱”意图明显。 创意信息的招股书显示，公司拟发行1670万股，发行后总股本6670万股，所有资金将用于募投的“电信级数据网络系统技术服务支撑基地及技术服务区域扩展项目”的建设，总计10415.50万元。但在报告期内，创意信息2011年经营活动现金流入却高达2.7亿元，近三年的资产负债率分别为23.76%、28.38% 、31.93%。分析人士指出，资产负债率较低的公司可以通过银行贷款抵押等方式筹集资金。按一般意义上的市场逻辑，处于此一状态的企业坚持走上市这座“独木桥”，有圈钱的嫌疑。 由是观之，尽管IPO申请已获通过，但这并不代表着胜利，接下来能否彻底解决前述问题，将决定创意信息未来能否从“火山口”上成功转移到安全地带。 过于依赖电信行业及大客户 创意信息的前身四川省创意技术发展有限责任公司，于1996年12月9日成立，并于2008年12月9日整体变更为股份有限公司，是一家专业的电信外包服务提供商，主营业务为电信技术服务，包括集成与开发、电信网络与系统服务。 招股书披露，该公司2011年营业收入2.35亿元，净利润3503万元，不过公司绝大多数的收入都来自于电信运营商。 招股书显示，近三年该公司来自电信运营商的营业收入占主营业务收入的比例分别为84.84%、68.05%和69.39%，公司收入对电信行业依赖较大。 虽然数据网络系统的建设和运营对国民经济发展、国家战略安全至关重要，而且国务院和工业和信息化部出台了一系列政策文件明确支持电信行业的发展，但若出现不利于电信运营商的因素，或电信运营商改变营运模式，并进而减少其对数据网络系统的相关投入，短期内将对创意信息的发展经营带来不利的影响。 而2008年、2009年、2010年以及2011年，创意信息前五名客户营业收入占公司营业收入比例分别为96.86%、91.97%、81.83%、79.92%。其中四川电信和广西电信两大客户占创意信息2011年营业收入的55.44%，与2010年的58.25%相比，公司的抗风险能力似乎并无大的改善。 客户集中度高、严重依赖某几个客户，议价能力就不强，抗风险能力就弱。在国内，并不乏这样的例子。 在那个没有微信米聊、QQ还是2007版、手机依然是傻瓜、平板还没出世的年头，飞信成为除QQ和MSN外的知名IM工具。主要营收和利润都来自中移动飞信业务的神州泰岳，2009年便登陆创业板，可算是一个典型且完整的PE掘金垄断行业案例。但上市并非永久的“保护伞”，在相对充分竞争的互联网即时通讯市场，对中移动高度依赖，使得这一典型的业务单一型寄生公司的未来充满变数。 一方面，神州泰岳既不拥有飞信的品牌，也不具备相关知识产权，由于门槛不高，更无核心竞争力可言，其主要竞争力即在于与中移动的关系，即依附于移动获得订单的能力及可持续性，但这种关系生存模式十分脆弱，一旦关系发生改变，对神州泰岳的影响巨大。 另一方面，7月31日，神州泰岳公告称，上半年公司实现营业总收入6.8亿元，比上年同期增长27.06%；同期飞信收入约为3 亿元，同比仅增长 2.84%。 证券分析师指出，尽管飞信的用户规模庞大，但随着当前移动互联网上微信、QQ语音等替代产品的出现，大量用户被微信和QQ吸引走，飞信的增长滑入低谷，飞信业务对神州泰岳的净利润贡献超过50%。飞信的增长放缓，必然导致神州泰岳整体业绩增长乏力。 值得注意的是，上市前，中移动将原本一年一签的飞信独家运营支撑服务协议改为三年一签。而今年4月13日，神州泰岳与中国移动签署了新的协议，收入结算方式由分成变为按人头结算，合同期限也由之前的三年缩减为一年，尽管神州泰岳所承接的飞信业务范围有所增加，但合同服务价款的金额上限被定为6亿元，与去年6.1亿元的飞信业务收入基本持平。 此外，由于过度依附于中移动等垄断企业、业务单一的关联公司，也容易受垄断企业政策变化、领导人变更、腐败案发等影响。 有分析人士称，因为中移动的反腐败案，目前中移动方面从上到下在业务开拓推广方面都会显得相对保守。而中移动现有短信和语音业务收入太庞大，短期内也不会采取过于激进的OTT 策略，飞信产品在智能终端上的推广（即飞聊）仍然需要经历较长的犹豫期，这对于神州泰岳显然不是个好消息。神州泰岳也深知其中的风险，并尝试拓展客户范围，在深化和巩固在电信行业市场地位的同时，加大对金融、能源、政府部分等领域的横向拓展力度。 受腐败案影响，首当其冲的是成都娱音科技有限公司，成都娱音原是四川移动无线音乐基地的独家音乐内容运营支撑合作商。2009年启动融资，并准备在2010年上市。但2010年年中，原本前途大好的成都娱音，受四川移动无线音乐基地负责人李向东案发所影响，上市进程戛然而止。 受制于“大款”甚至因此“丧命”的典型例子则莫过于SP行业。中移动早期打造梦网平台，为无数谋图暴利的投资者提供了绝好的机会。 在2000年网络泡沫以后，SP行业也毅然挑起了拯救中国互联网的重任，腾讯、网易、新浪、搜狐、Tom在线等门户网站靠着SP业务而险渡难关。曾经风光一时的上市公司如空中网、Tom在线、华龙世纪等，过去的主营业务都跟SP行业相关。 然而，从2004年开始，SP行业就江河日下。尤其在中移动禁止短信代收费、统一MISC平台、清理短信沉默用户等系列“铁血”政策出台后，SP行业瞬即哀鸿遍野。Tom在线、空中网、华友世纪等纯以SP为主营的公司，深受打击。 对于太过依赖电信行业、客户过于集中等风险隐患，创意信息在招股书中也有提及。对于出现过于依赖电信行业、客户过于集中的情况的原因，创意信息有关负责人回复记者称，公司客户主要为电信、银行、电力、航空行业的大型企业及政府，客户及业务特点决定对单一客户的业务规模相对较大。 由于公司业务和技术与电信业务联系最为紧密，且相关解决方案和技术服务最先用于电信行业客户，因此目前公司营业收入中，来自电信运营商的营业收入占比较大。同时创意信息定位为专业的电信外包服务提供商，专注于提供数据网络系统解决方案和技术服务业务，目前正处于商业模式已经完善成熟，但亟待规模化复制、扩张的阶段，因此现阶段公司客户集中度较高。 该负责人表示，为改变这种现状，创意信息正积极拓展新客户，在目标区域复制现有商业模式，以降低目前客户集中度较高的现状。伴随着公司募投项目的实施，在昆明、南宁等6个地区建立区域中心，积极拓展当地客户，尤其是当地的新客户，公司的客户集中度会进一步降低。 抗风险能力仍然较弱 从营收增长水平看，创意信息能称得上是个“香饽饽”：2009-2011年分别实现营业收入14785.11万元、17974.48万元、23481.76万元，营业收入的复合增长率为26.03%。 但在旧版的招股说明书中，创意信息承认：“本行业无明显的季节性特征”。在新的招股说明书中却新增了业绩季节性风险。招股书显示，2011年，创意信息一季度实现营业收入1517.98万元、占比6.46%；二季度为7839.33万元、占比33.38%；三季度为2692.35万元、占比11.47%；四季度为11432.11万元、占比48.69%。这些数据表明，创意信息的营收增长时高时低，季节波动性明显。 创意信息对此的解释是，电信运营商、大型企事业单位和政府部门通常采用预算管理制度和集中采购制度，一般每年一季度进行项目预算立项、审批流程，二季度开始进行招标、采购和建设流程。基于客户市场需求因素的影响，公司的销售呈现较明显的季度不均衡的分布特征，公司收入的实现主要体现在第二季度至第四季度尤其是第四季度，而第一季度由于客户预算制定和春节假期等因素实现收入较少。 与收入实现的季节性相对应，经营活动现金流入主要集中在下半年尤其是第四季度，而月度间研发投入、人员工资及其他费用的支出则均衡发生，导致创意信息的利润和经营活动现金流量的实现不均衡。创意信息的营业收入的季节性波动及其对公司利润、经营性活动现金流在全年实现不均衡的影响，可能对创意信息的正常生产经营活动造成不利的影响。 创意信息表示，公司正积极采取措施，降低业绩季节性波动的风险。一方面，积极拓展采购和结算季节性较小的行业客户；另一方面扩大技术服务收入占比。 此外，招股书显示，创意信息的应收账款账面价值分别为3157.12 万元、3446.66 万元和4571.05 万元，占当期营业收入的比重分别为21.35%、19.18%和19.47%。随着业务规模的进一步扩张，应收账款将保持一定比例增长，坏账准备计提的金额有可能会进一步提高，对计提所属期间的损益会产生一定的影响。欠款客户虽然主要为大型企业及政府，资金实力雄厚，信用记录良好，应收账款的坏账风险较低，但仍不能排除坏账损失的风险。 此外，创意信息2009年-2011年主营业务收入占营业收入的比例分别为99.94%、99.93%和99.95%，主营业务占比极高，但毛利率在同行业中却处于下游水平。数据显示，创意信息2009年-2011年创意信息主营业务毛利率分别为50.33%、50.38%、51.36%。其中2011年，创意信息数据网络系统技术服务毛利率仅高于华胜天成的35.56%，与国脉科技、东华软件、天玑科技等其他可比上市公司相比，差距不小。 而人力资源是否能满足业务发展需求，也使得创意信息的未来具有不确定性。 创意信息坦承，在项目实施、研发和市场拓展过程中，对于高素质的技术人才依赖程度较高。截至2011年末，公司共有技术人员113人，占比79.02%。随着公司业务规模的不断提升，募集资金项目的陆续实施，公司对于高素质专业技术人才的需求越来越大。如果不能完善人才管理机制，吸引、保留优秀的专业技术人才，创意信息的业务会受到一定的不利影响。
8名股东突击转股 涉嫌利益输送股东 在创意信息首次IPO被否后，一度被媒体质疑的涉嫌PE腐败外部自然人股东辛懿、杨云甫、王坜、胡鹏、白桦、黄英、程晓亚、解岚等临阵倒手，向作为投资公司的成都弘俊远景、深圳鼎恒瑞吉转让了所持的308万股股份，放弃了创意信息上市可能带来的财富增值。 资料显示，2008 年 9 月 22 日，创意信息的原始股东王晓伟和王晓明分别将其3.52%及 2.64%股权转让给辛懿、杨云甫、王坜、白桦、胡鹏、黄英、程晓亚、解岚8位自然人。一个多月后，创意有限整体变更设立股份有限公司。股份变更后，8位自然人股东所受让股权价接近账面净资产价值，每股实际受让价格仅为1.4元。 让人意想不到的是，创意信息的8名外部股东在第一次上市被否后，迅速将手中股份转让给了鼎恒瑞吉和宏俊远景。2011年9月29日辛懿与鼎恒瑞吉签订《股权转让协议》将所持发行人 100 万股股权转让给鼎恒瑞吉，同日杨云甫、王坜、胡鹏、白桦、黄英、程晓亚、解岚7名自然人分别与弘俊远景分别签订《股权转让协议》，将所持发行人合计208万股股权转让给弘俊远景。8名股东合计股权转让价格为2205.38万元。 转让完成后，宏俊远景和鼎恒瑞吉分别持有创意信息4.16%、2%的股份。对于上述股权的转让价格及转让原因，创意信息在回复记者时表示，8位自然人股权转让的价格及原因在公司的预披露材料中已做了详实的披露。公司披露的信息真实、准确、完整，不存在应披露而未披露的信息。 业内人士指出，如果创意信息上市成功，上述8名股东所持股份市值或将达到6500万元左右。第二次上会前突击转股实属蹊跷。因为入股公司本身就是一种投资行为，能够低价入股拟上市公司更是不可多得的投资机会。 据华商网报道，招股书陈述的8人在公司二次上会前突击转股理由为“购房和其他投资需要”。然而，业内人士质疑，这些股东持有公司股份本身就含有利益输送嫌疑，继续持股或许会成为公司二次过会障碍，不得不舍弃部分利益突击转让股份。 此外，创意信息在2007年至2009年间大肆处置子公司，或转让或注销，且绝大多数都是折价转让。注销的子公司为创融投资，出售的子公司则包括新思维电子、创意电子、创信技术、精灵宝贝等。在转让众多直接或间接控股的子公司中，只有融祥科技是创意信息唯一溢价转让的子公司。在经过一系列股权转让后，四川创意信息控股子公司只剩下四川创意科技。 创意信息称此举是为了“专注于发展主营业务”。有业内人士指出，这是创意信息为了撇清“主业不突出”的嫌疑、达到上市要求而紧急采取行动。 值得一提的是，创意信息实际控制人陆文斌曾直接持有新思维电子50%的股权。新思维电子由公司原子公司创融投资和林妍于2005 年4 月19 日设立，注册资本200 万元，其中，创融投资持有85%股权。2007 年9 月12 日，创融投资与林鑫签署《股权转让协议》，创融投资将持有的新思维电子70 万元的股权（占新思维电子注册资本的35%）作价70.00 万元转让给林鑫。 受让人林鑫是一名90后，出生于1990年9月，目前是清华大学的学生。据招股书披露，林妍与林鑫为母子关系，林妍1980年在四川省财政厅参加工作，2005年初内退。但新版招股书中对林鑫的简介已不复存在。对于其中的缘由，创意信息回复记者：“公司的招股书严格按照中国证监会要求的信息披露格式准则（包括信息涵盖的时间段、内容等）进行了信息披露。公司披露的信息真实、准确、完整，不存在应披露而未披露的信息。”
