爱华网旧伤未愈，去年折戟IPO审核门槛的宝色股份此番再闯关，然而其与已上市公司宝钛股份之间讳莫如深的关联交易令人疑窦丛生，双方对外披露的涉及对方的关联交易数据南辕北辙。斩不断的关联链条，业绩依赖大股东抑或利益输送大股东，宝色股份的上市之路颇难说清。 证监会日前披露，宝色股份公司发布首发招股书申报稿，拟发行不超过5100万股，募集资金2.48亿元，谋求登陆深交所创业板。 创伤未愈 一股独大 宝色股份是非标特材装备专业供应商，主要从事钛、镍、锆、钽、铜等有色金属特种材料非标设备的研发、设计、制造、安装。 宝钛集团与山西华鑫海为共同发起人，前者持股12080万股，是宝色股份主要的控股股东，持有宝色股份80%的股份，如果此次IPO成功，宝钛集团将持有宝色股份不低于57.28%的股份，仍处于绝对控股地位。考虑到去年宝色股份因为独立性问题未能实现成功上市，此番虽有调整，仍未能解决一股独大问题。 据宝钛集团宣传部部长王建昌介绍，宝钛集团计划管理处是负责对外披露有关上市情况的部门。 计划管理处处长季为民在接受时代周报采访时表示，“我们就两家股东，一股独大也是允许的。关联交易独立性解决了，我认为一股独大也不是问题。” 目前在上交所交易的宝钛股份同是宝钛集团绝对控股的上市公司，截至今年一季度末，宝钛集团持有宝钛股份52.93%的股份。同一集团两家上市公司，在宝钛股份尚未有退市之可能的情况下，宝色股份的上市被投资者与证券分析师认为有控股股东圈钱之嫌，东方财富宝钛股份股吧已有众多抱怨之声。 季为民透露宝钛集团原拟整体上市，后因不具备条件，所以分拆上市。 一股独大的宝钛集团及其旗下宝钛股份同时与宝色股份有诸多关联交易。而这也正是其2011年申请IPO铩羽而归的主要原因。 宝色股份向关联方销售的产品毛利率与非关联方相比并不可观。2009年-2011年，宝色股份向非关联方销售的压力容器毛利率分别为18.60%、23.86%、24.09%；而关联销售的毛利率则只有7.93%、17.30%，2011年为空白。 2009年起连续三年，宝色股份的第一顺位供应商都是宝钛股份及宝钛集团，采购金额分别为6737.72万元、12895.14万元、7986.31万元，占总采购金额的比例分别为13.71%、30.83%、12.64%。 早在2011年宝色股份曾申请创业板上市，彼时，证监会作出《关于不予核准宝色股份股份公司首次公开发行股票并在创业板上市申请的决定》。理由之一即为“在原材料供应、产品销售及资金（包括关联公司为你公司借款提供担保等）等方面对关联公司存在重大依赖”。 关联交易拖累毛利率 可比上市公司2009年至2011年毛利率水平均值为23.35%、24.71%、25.22%。然而，同期宝色股份远低于这一水平线，报告期内毛利率为17.60%、23.57%、24.37%。 2008年起连续三年，宝色股份的单位毛利均落后于同行业已过会公司南京斯迈柯特种金属装备有限公司。 2008年至2010年，宝色股份的单位毛利分别为16218.26元/吨、16080.05元/吨、14992.87元/吨。 同一时期，斯迈柯的单位毛利分别为30350.84元/吨、22298.70元/吨、23124.68元/吨。 与此相呼应，2008年起连续三年，宝色股份的毛利率为16.30%、18.52%、23.53%，远低于同期斯迈柯24.23%、23.59%、26.78%的毛利率水平。 二者销售单价与采购单价的对比或许能为上述毛利数据成因给予解释。 2008年至2010年，宝色股份的销售单价分别为9.95万元/吨、8.68万元/吨、6.37万元/吨。同期，斯迈柯的销售单价分别为12.16万元/吨、9.29万元/吨、8.64万元/吨。 细察之下发现，宝色股份较低的销售单价的背后却是较高的采购价格。 非标特材装备行业原材料主要为钛、镍、锆等有色金属特种材料。以主要原材料钛材为例，2008年至2010年，宝色股份的采购单价为212070元/吨、183070元/吨、117940元/吨。斯迈柯的采购单价为180743元/吨、132246元/吨、108705元/吨。 宝色股份钛材采购价每年均超过斯迈柯。而钛材在这三年内占宝色股份的主营业务成本比重分别为27.69%、19.75%、20.20%。 虽然宝色股份与斯迈柯各自的招股书中都将对方视作行业内可比企业，但宝色股份证券事务部张町在接受时代周报采访时表示，两家企业并不属于同一行业，宝色股份是非标特种装备制造企业，“至于斯迈柯是什么企业只有专家才知道”。 招股书数据显示，报告期内，宝色股份钛材关联采购占同类采购比重分别为25.31%、79.02%、28.11%。 另一原材料锆材，报告期内2009年、2010年宝色股份仅与斯迈柯相比，锆材采购差价就达259378元/吨与124026元/吨。 数据涉嫌作假 2009年-2011年期间，宝色股份向宝钛股份关联销售金额分别为3196.59万元、3285.16万元和1017.18万元。
宝钛股份的年报却显示，2009年至2011年期间，公司从宝色股份及其全资子公司宝色特种设备有限公司关联采购却分别只有3165.6万元、2583.78万元、1024.07万元。关联销售金额数据双方的表述差异较大，宝色股份有虚增盈利的嫌疑。 2009年-2011年期间，宝色股份向宝钛股份关联采购金额为2470.03万元、8754.39万元、6008.64万元。 然而，宝钛股份的年报显示，2009年-2011年期间，宝钛股份与宝色股份及其全资子公司宝色特种设备有限公司的关联销售金额分别为4157.84万元、8524.38万元、5887.90元。关联采购金额再一次表述互异，2009年宝色股份的采购数据明显比宝钛股份的销售数据低，涉嫌掩饰成本、虚增毛利。 针对这一数据的差异，宝色股份证券事务部张町对时代周报记者表示，“你看完招股书就知道了，关联采购除了商品还有劳务”。 事实上，以2010年宝钛股份向宝色股份及其子公司关联销售金额8524.38万元为例，分别是三者相加所得，向宝色股份股份公司销售商品53875227.52元，向宝色特种设备有限公司销售商品31320226.31元，向宝色特种设备有限公司提供劳务48374.11元。与宝色股份招股书中显示的8754.39万元尚有230.01万元的差距。 宝钛集团季为民解释称数据差异是因为2008年宝色股份改制时统计口径不一样，目前“已经给证监会做了材料报上去，对证监会做出解释”。不过，证监会尚未有反馈。 在这一模棱两可的数据基础上，宝色股份向宝钛股份销售产品有三大类，其中压力容器占比较高。 为了规避证监会关于关联交易的规定，宝色股份在2011年停止向关联方销售压力容器，由关联方向第三方采购。招股书中承诺“未来向宝钛集团等关联方的压力容器关联销售业务也将停止”。 停止向关联方销售压力容器也就意味着宝色股份丧失了一个重要盈利渠道。2009年-2011年，压力容器给宝色股份带来的收入分别为53457.22万元、44580.46万元、59215.71万元，占主营业务收入的比重分别为81.63%、77.91%、82.68%。 负债率高企 更大的风险在于其应收账款占比过高。截至2011年12月31日，宝色股份应收账款为2.4亿元，占流动资产的32.74%。2年以内应收账款净额合计占应收账款的比例为87.61%。 各报告期期末，宝色股份的短期借款分别为2.20亿元、2.45亿元、3.07亿元，应付账款为1.41亿元、1.88亿元、1.73亿元，而货币资金仅为8179.70万元、4107.70万元、5546.19万元，偿债压力较大。 中信建投有色金属分析师张芳认为2012年行业景气下滑，需把握阶段机会。而过高的存货占流动资产比例并不能让宝色股份轻松度过这一阶段。 近三年期末，宝色股份存货净额分别为2.29亿元、2.42亿元和3.32亿元，分别占流动资产的比例为36.99%、41.33%和45.79%，有接近二分之一的存货占流动资产的比例。 同行业存货占比的平均值在近三年期末分别为31.71%、26.03%、30.89%。数据显示宝色股份明显偏高于同行业上市公司。 2009年-2011年间，宝色股份的负债总额分别为6.73亿元、6.90亿元、8.02亿元，资产总额为9.38亿元、9.96亿元、11.45亿元，据此计算，宝色股份同期的资产负债率分别高达71.75%、69.28%、70.04%。所以，近三年来宝色股份的资产负债率一直处于高位。 此外，宝色股份的存货主要是原材料和在产品，各报告期末，原材料占存货的比例为46.35%、41.47%和26.40%，在产品占存货的比例为43.15%、50.02%和61.40%，合计均达到当期末存货余额的90%左右。一旦行业产品价格处于下降通道时，很容易引发跌价风险。 证券业人士认为，一般来说，企业负债率以70%作为警戒线，如果负债率超于70%的企业则说明其在经营上和现金流方面可能会出现严重问题。
