爱华网总体上，消费驱动下的估值水平将由“量”而非“价”主导 如果房地产市场需求的主导因素由投资层面转化到消费层面，那么估值水平的驱动将由“量”而非“价”主导。大量保障性住房的建设，也抑制了总体房价水平的大幅上涨。这意味着行业利润率的上升空间将取决于成交量的上升，而非价格的高涨。那么，从这个角度看，中长期来看，驱动“量”的最大因素仍然来源于持续的城市化进程，带来坚实的实质性消费需求。这既包括大量保障性住房的建设，也包括商品住宅的建设。 结构上，估值水平的价值增“量”来源于多个渠道价值增量之一：一线城市郊区化进程带来对住宅的需求增量 目前，北京、上海、深圳、广州和天津等一线城市的城市化率已经接近发达国家的城市化水平。从国际经验看，这些一线城市将进入郊区化阶段，未来可能将形成以其为中心的城圈。未来随着郊区化的逐步推进，这些城市中心的人口将不断向郊区分流，同时也将提供潜在的住宅需求。 消费品属性的价值增量之二：二、三线城市加速推进的城市化产生的真实需求整体上，尽管2009年中国的城市化率已接近46.6%，但是中国的城市化进程在区域之间以及各城市之间存在较大的差距，目前仍有17个省市的城市化率低于全国水平，甚至还有部分省市的城市化率尚不足30%。因此，从区域上看，未来中西部地区，从城市上看，未来二、三线城市，将会面临更为广阔的城市化空间。这也将为房地产市场的提供相应的发展机会。消费品属性的价值增量之三：居住条件的标准提高以及家庭的小型化、农民工的市民化等将催生更大的改善性需求。 投资主导房地产需求带来经济结构的扭曲 房地产具有一定的投资品特性是可以理解的，但是在特定的市场环境下，过于浓厚的投资品特性必然使得房地产市场充满的投机气氛，不仅容易导致房价在短期内的异常上涨，而且也给经济带来结构性问题，例如稀缺资源的无效利用、资产与财富保有的两极分化、家庭收入可承受能力的恶化等。从这个角度观察，以新国十条为代表的新一轮房地产调控，正在试图推动房地产从投资品特性主导，逐步恢复到消费品主导。 过于强烈的房地产投资品特性导致稀缺资源的无效使用 房地产过于强烈的投资品特性所引发的第一个结构性问题就是：土地有效供给的减少、低效利用及房屋的空置。
首先是土地有效供给的减少和低效使用。在土地作为资产被保有的情况下，对于土地所有者即政府而言，在希望或急需土地出让收入补充财政缺口之前，会倾向于选择等待最好的时机或最高的价格将其出让。其次是房屋空置面积居高不下。房地产作为资产被保有的情况下，为了降低资产变现的交易成本，所有者可能不会轻易将其出租，而是选择空置。因为如果出租出去，房客迁入，就会使房地产的权利关系变得复杂，从而增加将其出售时的困难。同时快速上涨的房价也使得投资者忽视租金的收入等。 过于强烈的房地产投资品特性使得资产保有和财富分配的两极分化 过于强烈的房地产投资品特性所引发的第二个问题是资产保有和财富分配的两极分化。首先是，土地所有者与土地使用者之间财富分配的两极分化。在当今中国，地方政府是唯一的土地所有者，在地价高涨的情况下，这种所有者身份为地方政府提供了源源不断的资产性收入；相反，土地使用者，无论是商业用地还是住宅用地的使用者，都不得不承担土地价格高涨的成本。这一关键性区别成为政府部门与非部门之间财富分配两极分化的一种最重要的机制。 据初步统计，2009年全国通过土地招拍挂实现的出让价款高达1.5万亿，相对于2008年的9070亿上涨了65%，这种的财富获取机制造成土地所有者与使用者之间严重的收入分配不公。 其次是不同区域、不同城市之间财富分配的两极分化。由于城市化进程在不同区域、不同城市之间存在巨大的差距，地价上涨的分布在区域性上是极不平衡的。这样一来，并非所有的地方政府都能均等地享受到土地资产溢价的收益。2009年北京、上海、深圳和杭州的平均地价分别是7582、10338、11607、19533元，而武汉、重庆、西安和沈阳等二线城市的平均地价仅为2535、2143、2424和1885元；同时，一线城市的地价上涨率也远远超过二线城市。 这样一来，不同区域的地方政府所享受的土地资产收益存在巨大的差距，考虑到地方政府土地出让收入的大部分用于城市基础设施建设，那么这种财富分配机制一定程度上恶化了区域之间经济发展的不平衡。再者是有房者与无房者之间财富分配的两极分化。房价高涨的情况下，在一线城市保有房产的家庭与二、三线城市保有房产的家庭之间、有房者与无房者之间，资产和财富的差距被严重拉开，从而在不同家庭之间产生资产保有的两极分化。 过于强烈的房地产投资品特性成为经济结构调整的障碍 扩大内需一直是中国经济结构调整和宏观政策最重要课题之一。然而反观现状，扩大内需的一个最主要的方面就是增加对住宅的消费，以及与住宅相关的市政工程与公共服务投资支出。目前，即使与世界发达国家相比，中国家庭的消费生活水平应该说已有明显进步，然而在居住生活方面，却与发达国家甚至许多新兴国家都存在很大的差距。其中的重要原因是地价与房价高涨。基于此，家庭收入的绝大部分预算不得不花费在购买住宅上，或者将收入的绝大部分用于储蓄，以备未来的购房支出。由于多数家庭仍未满足改善性住房需求，因此房价高涨、储蓄持续增加、消费持续下降成为同一问题的三个方面。从初步的相关性分析结果来看，房价每上涨1个百分点，储蓄率就会提高近0.5个百分点。 房地产需求从投资需求向消费主导转型的基础条件初步显现 从多个层面的情况判断，当前实现这种转变的基础条件已初步显现。 土地推出与成交数量明显上升，地价上升预期得到抑制 土地有效供给的增加是抑制地价与房价上涨预期的必要条件。从中国指数研究院的数据看，近期（6.28—7.04）监测的20个主要城市共推出土地211宗，环比增加115%；推出土地面积1162万平方米，环比增加112%。成交面积480万平方米，环比增加98%。同时，由于土地供给的大幅度增加，这20个城市土地成交均价降幅十分明显，环比下降49%。 房屋供给量上升与成交量下降，抑制房价上涨的预期 从供给方面的因素看，目前北京、上海、深圳和广州的住宅可售套数分别是91412、40551、23060、37655套，按照最近的消费进度，这四大城市的库存消化周期将分别是14、5、17.5、7个月。从需求方面的因素看，新一轮调控以来，一线城市以及全国各主要城市的成交量已经大幅度萎缩，仅从6月份的数据看，四大一线城市的成交量同比下滑约在65%～75%之间。因此，从房地产市场供给与需求的基本情况，我们可以判断，一线城市的房价上涨预期已初步得到抑制。 紧缩的信贷政策将严厉抑制投机性需求 首先，2009年底M2同比增速创下历史高点，但是2010年以来信贷投放大幅度回落，并且在连续3次上调存款准备金率和公开市场回笼资金的冲击下，M2增速已经持续、快速下滑，连续6个月累计回落近9个百分点。如果采用“M2-实际GDP增速-CPI”这个指标来衡量当前货币市场的宽松程度，那么到目前为止，货币市场持续收缩，已经接近历史平均值即5%左右的水平。其次，居民中长期消费贷款和个人按揭贷款的减少意味着家庭正在经历去杠杆化，投机性需求可能在一些局部城市会陆续离场。截至5月份，居民中长期消费贷款与按揭贷款保持了一致性下降趋势，其中较4月份新增中长期消费贷款下降330亿，按揭贷款较4月份累计同比下降了13个百分点。除非三、四季度信贷政策有年放松，否则未来个人按揭贷款将保持下降趋势，投机性需求将持续萎缩。 去库存周期：投资主导向消费主导转化进程中的估值调整 市场供给与需求结构的逆转、紧缩性信贷政策对价格上涨预期的抑制意味着在当前的情况下，房地产从投资属性主导，逐步转型到消费品属性主导正在成为政策努力引导的目标之一，而去库存是完成这种转化和短周期调控的重要观察阶段。 房地产上市公司的新一轮估值驱动因素将逐步切换到消费层面 如果去库存与去投资过程逐步结束，那么房地产需求投资主导向消费品主导的转化就会推进，除非出现极度宽松货币条件，否则消费主导转移到投资主导将是一个不容易完成的趋势。如果这个判断成立，则房地产行业新一轮的行业价值增长点也将由消费品属性所产生价值增量空间所决定。 总体上，消费驱动下的估值水平将由“量”而非“价”主导如果房地产市场需求的主导因素由投资层面转化到消费层面，那么估值水平的驱动将由“量”而非“价”主导。大量保障性住房的建设，也抑制了总体房价水平的大幅上涨。这意味着行业利润率的上升空间将取决于成交量的上升，而非价格的高涨。那么，从这个角度看，中长期来看，驱动“量”的最大因素仍然来源于持续的城市化进程，带来坚实的实质性消费需求。这既包括大量保障性住房的建设，也包括商品住宅的建设。结构上，估值水平的价值增“量”来源于多个渠道价值增量之一：一线城市郊区化进程带来对住宅的需求增量 目前，北京、上海、深圳、广州和天津等一线城市的城市化率已经接近发达国家的城市化水平。从国际经验看，这些一线城市将进入郊区化阶段，未来可能将形成以其为中心的城市圈。未来随着郊区化的逐步推进，这些城市中心的人口将不断向郊区分流，同时也将提供潜在的住宅需求。 消费品属性的价值增量之二：二、三线城市加速推进的城市化产生的真实需求整体上，尽管2009年中国的城市化率已接近46.6%，但是中国的城市化进程在区域之间以及各城市之间存在较大的差距，目前仍有17个省市的城市化率低于全国水平，甚至还有部分省市的城市化率尚不足30%。因此，从区域上看，未来中西部地区，从城市上看，未来二、三线城市，将会面临更为广阔的城市化空间。这也将为房地产市场的提供相应的发展机会。消费品属性的价值增量之三：居住条件的标准提高以及家庭的小型化、农民工的市民化等将催生更大的改善性需求。 按照相关规划，未来10年中国的人均居住面积将达到35平方米，而2008年这一数字为28平方米左右。这意味着未来10年全国城市住宅的改善性需求会达到42亿平米，相当于每年新增4.2亿平米。如果考虑到2020年中国总体上的城市化将达到55%左右，平均每年提高一个百分点，那么加上这部分新增城市人口，未来每年产生的真实住宅需求将在8亿平米左右。另外，家庭的小型化和农民工的市民化，同样会累积新的市场需求空间。
